逸仙电商美股面临退市，蕉下赴港IPO会不会重蹈覆辙？

发布时间：2025-07-08 01:01:06 来源：儗非其伦网 作者：知识

近日，逸仙防晒服饰品牌——蕉下控股有限公司（Beneunder Limited，电商下称“蕉下”或“蕉下控股”）在港交所递交招股说明书，美股面临拟在香港主板上市，退市和摩根士丹利担任联席保荐人。蕉下

提起蕉下或许有人不清楚，赴港覆辙但说起小黑伞则当下的重蹈年轻人特别是女孩子们几乎无一不知。一把遮阳用的逸仙小黑伞叫价200元，但还是电商有很多女孩子趋之若鹜。这情形，美股面临与逸仙电商推出国潮口红完美日记时有得一比。退市事实上，蕉下这两家潮品的赴港覆辙商业模式与财务状况也大同小异，生产靠OEM代工，重蹈营销靠网红带动，逸仙但实际盈利不多甚至亏损。

前两年，逸仙电商赴美上市，IPO发行价10.5美元/股，上市后股价最高时超过25美元，但截至4月14日收盘仅剩0.69美元，挣扎在退市的边缘；而今，蕉下控股也要赴港IPO，不少投资者担心其重蹈逸仙电商的覆辙。

01营销开支占比超45%，连续3年净利润率在5%附近徘徊

招股书显示，蕉下产品主要包括服装、伞具、帽子、其他配饰和鞋履，从2019年至2021年，其营业收入分别为3.85亿、7.94亿、24.07亿，短短三年内翻了6倍。这样的增速不可谓不快。

不过，公司研究室注意到，在非国际财务报告准则下，蕉下这3年经调整净利润分别为1968.0万元、3941.2万元和1.36亿元，经调整净利润率分别为5.1%、5.0%和5.6%。虽然连续盈利，但蕉下的利润率显然较低，与其响亮的名声相比，恐怕盛名之下其实难副。

在圈内人眼里，蕉下控股出现这么低的净利润率一点也不奇怪，因为这是近些年崛起的国潮品牌的共性：在互联网营销上大把砸钱，销售成本畸高，多数都还处于赚吆喝不赚钱阶段。这一点，蕉下控股的财务报表反映得一清二楚。

2019-2021年间，蕉下花费在广告及营销上的开支分别为3691万、1亿1911万、5亿8636万，占比当年收入9.6%、15%、24.4%；公司分销及销售开支分别为1.25亿元、3.23亿元、11.04亿元，占比当年营收32.4%、40.7%、45.9%。

如此高昂的营销费用，意味着蕉下营收中每一单都是靠真金白银砸来的。这也是为什么其毛利率看上去超过50% ，而到手的净利润却少得可怜的根本原因。

这些年，蕉下的钱大部分都投到互联网广告上去了。时下的网络红人，有不少都曾替蕉下代言。据一家媒体不完全统计，仅2022年3月份，李佳琦直播间就曾13次亮相蕉下相关产品，除此之外，蕉下产品也曾出现在张馨予、罗永浩等头部主播的直播间，亮相次数如此频繁，坑位费和销售提成显然不菲。

眼下，蕉下正请95后小花赵露思代言，在女性用户聚集的小红书、抖音、知乎上疯狂打广告，在小红书搜索“蕉下”，有相关4万+篇笔记；抖音上小有名气的测评、穿搭博主都为蕉下带过货；截止2021年底，有消息称蕉下已经与600名不同粉丝领域的kol进行过合作。

相对而言，网红直播确实容易制造爆款，这种所谓的DCT（Direct-to-Customer，直接面对消费者）模式，可以省去经销商或中间平台，加强消费者的参与感，达到转化目的，但高昂的营销成本，也容易让品牌方沦为KOL的“打工仔”。

02品牌生产全靠OEM，连续3年研发投入不足5%

与类似国潮品牌一样，蕉下控股营销指望DCT，生产上则依靠委托加工（OEM），不仅自己不生产，而且在科研投入上也很抠门。

以前的品牌多是重资产投入，先做工厂，等工厂出货了才开始往下铺货，但新消费品牌中流行的是OEM，找上游工厂代工，然后直接在线上渠道售卖。这样做的好处是资产轻，起盘快，只需要做前端的营销和设计就行了，蕉下也不例外。

2019年、2020年及2021年，蕉下将所有生产都外包给合约制造商。这为蕉下省事的同时，也带来了1.92亿元、3.38亿元及9.86亿元的销货成本，分别占总收入的49.3%、42%及40.3%。

OEM代工虽然能让产品快速落地，但后端的供应链掌握在合作方手里，这意味着品牌方很难有壁垒，不同品牌之间往往拼的是砸钱营销，形不成自己在市场竞争中的护城河。随着产品的多元化，这种模式的弊端会越来越明显。

OEM代工+DTC直销，某种程度上，让国潮品牌养成了重营销、轻研发的不良习惯。

招股书中，蕉下介绍自己拥有123项专利，正在申请72项专利，但高额的营销费用与销货成本之下，公司的研发投入占比很低，而且逐年走低。2019年、2020年及2021年，蕉下的研发开支约1990万，3590万及7160万，分别占总收入的5.3%、4.6%、3.0%。

目前，蕉下的防晒产品已多元化，从伞具扩展至到墨镜、帽子、防晒服等。这两年，蕉下的成名作小黑伞所在的伞具品类，在公司整体营收中占比已经不高。招股书显示，2021年伞具品类为蕉下贡献5亿营收，占比20.77%。

“户外防晒未来的三大件就是墨镜、帽子和防晒服。”一位业内人士称，这三块要做强的话，确实需要投入一定的技术研发，因为蕉下要面对的竞争对手不再是以前的小散乱的商家，而是专业品牌。

03逸仙电商美股面临退市，蕉下赴港IPO会不会重蹈覆辙？

这些年，类似蕉下这样借助互联网传播，以一两个爆款带动旗下产品上规模营销的品牌，远不止一家，比如前些年因国潮口红“完美日记”大火的逸仙电商。遗憾的是，这类公司往往其兴也勃焉，其亡也忽焉。

3月10日晚，逸仙电商公布了截至2021年12月31日第四季度以及2021年全年未经审计的业绩。公司2019年、2020年营收增速377.13%、72.65%，2021年实现营收58.4亿元人民币，同比增长11.6%，三年间，营收增速连续出现断崖式下跌。

与此同时， 2021年逸仙电商归母净利润亏损15.41亿元，已是连续第二年大幅亏损。公司研究室注意到，近4年逸仙电商的销售毛利率高达60%以上，但只有2019年销售净利率为2.49%，剩余3年这个数据竟然全是负数，2020年更是高达-51.37%。这已是典型的赔本赚吆喝了。

看上去，连年巨亏的逸仙电商，没能写出“完美日记”。

业内人士认为，逸仙电商的困局在于：OEM代工，研发投入少，产品门槛低，无法构筑企业的护城河；DTC模式虽然提升了推新效率，但费用太大，其实质是替各种KOL打工；线下渠道以及多品牌建设收效甚微，尤其是商场及CS渠道基本已被国际品牌和一线品牌占领，完美日记想要闯入很难。

逸仙电商当初赴美上市时，IPO发行价格10.5美元/股，上市后股价最高时25.47美元，目前跌到不足1美元，已收到纽交所警示函件，目前面临退市风险。

蕉下控股IPO的消息发布后，业内人士担心，蕉下这次赴港上市，有可能重蹈逸仙电商的覆辙。因为二者无论是商业模式还是财务报表都极其类似，玩的都是高毛利、重营销、轻研发的打法。因此，有业内人士认为，对于教控股的这次IPO，由于“营销驱动的业务基础相对技术驱动更加脆弱，无论是未来营收还是成长性，都可能风险较高，因此在香港的二级市场恐怕难以得到很理想的估值或流动性。”

一把遮阳用的小黑伞叫价200元，一款可折叠墨镜卖到300多，有人说这是蕉下对时尚女孩们收智商税。不过，相对于商品层面的买卖，资本市场的收割那就残酷多了，如果蕉下控股上市后真的重蹈逸仙电商的覆辙，那么，投资人将血本无归，一个中产家庭可能因此破产。

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